Was kaufen, wenn die Zinsen steigen? National Western Life

Wieder einmal ist der Blog leider eingeschlafen und so kommen wir zu einer weiteren Fortsetzung zu meinem Artikel über Shelby Davis(hier klicken) vom 28. April.

Nachdem wir uns im Artikel über die Wüstenrot & Württembergische(hier klicken) noch im spießigen Schwaben befanden – machen wir heute einen größeren Schlenker ins ölreiche Texas.

Im beschaulichen Küstenstädtchen Galveston sitzt die Moody National Bank, die gleichzeitig Hauptaktionär der American National Insurance ist. Eine weitere Versicherung im Besitz des Moody Clans ist die National Western Life Insurance Company ( Ticker: NWLI).

Die National Western Life Insurance bietet dabei ein relativ ungewöhnliches Modell für eine Lebensversicherung. Ein großer Teil der Verträge stammt nämlich nicht aus den USA, sondern aus Ländern Südamerikas und Asiens. Die Geschäftsidee dahinter ist, dass ein wohlhabender Mensch in Venezuele sich wahrscheinlich nicht unbedingt in der Landeswährung versichern möchte, da diese unter enormen Inflationsraten leidet…

…Niedrigezinsen machen die Renditen klein

National Western Life Bookvalue growth 1998 2010 2011 2012 2014 2013, Buchwert National Western Life

Der Buchwert wächst einstellig bei einer Versicherung, die mit 25 Cent pro Jahr eine Dividende ausschüttet, die lediglich auf dem Papier existiert. Dies bedeutet folglich, dass die Eigenkapitalrendite auch im einstelligen Bereich liegt.

Nach der Bewertungslogik der Börse gibt es aktuell bei 10% Eigenkapitalrendite im Versicherungsbereich einen Aktienkurs zum Buchwertniveau. Es gibt also Aktien wie AFLAC (wobei es hier die Yen-Problematik gibt), die nach dieser Logik eigentlich zu niedrig bewertet sind ( 20% EK-Rendite, Kurs bei 1,5Fach Buchwert) und Aktien wie National Western Life Insurance(NWLI), die -bei einem Aktienkurs von 240$ bei über 400$ Buchwert- eben zu niedrig bewertet sind. Natürlich ist das Geschäft generell eher ein Low-Return Business, da natürlich bei steigenden Zinsen auch beim Vertragsabschluss mehr geboten werden muss.

Wenn ich dir 5 Dollar gebe – gibst du mir 10?

Dies ist natürlich immer die große Frage, wenn man eine Aktie praktisch unter Buchwert kauft.

Diese Denkweise kann extrem erfolgreich sein, da man dann im Prinzip mit dem Kauf der Aktie bereits ein zinslosen Kapitalhebel bekommt. Da ich ja dann praktisch einen Euro investiere und eigentlich zwei Euro für mich arbeiten.

Diese Strategie kann natürlich auch furchtbar schief gehen, wenn die Firma über Vermögenswerte verfügt, deren zukünftiger Wert unklar ist. Eine Firma besitzt Ölfelder und der Öl-Preis liegt bei 100$. Diese Öl-Firma Aktie kaufe ich nun unter Buchwert. Danach sinkt der Ölpreis auf 50$ und der Buchwert ist weg, da bei einem niedrigen Öl-Kurs natürlich die Öl-Reserven weniger wert sind.

Wie sicher sind also die 436,35$ Buchwert (zum 31.März 2015) bei National Western Life (NWLI)?

Ziemlich sicher, da fast das gesamte Anlagevermögens in Anleihen mit einer Bonität von mindestens BBB gehalten werden und diese bei einer Ratingabstufung aus dem Portfolio fliegen. Dieses Anlagevermögen wird im Fall von fallenden Anleihenkursen nicht sofort extrem an Wert verlieren, da 70% der Anleihen als „Securities held to maturity“ bilanziert werden.

Der Wert dieser Anleihen steht also mit dem Wert in der Bilanz, den der Gläubiger zum Tilgungsdatum zurückerstattet und nicht zum aktuellen Börsenkurs.

Die Logik hinter einem Kauf von National Western Life (NWLI)? (24.06.2015 20:08:16 )

National Western Life Insturance Company, Versicherungs Aktien

Habe hier kurz ein Diagramm aus dem letzten Jahresbericht von National Western Life eingefügt. Wie wir sehen lagen die durchschnittlichen Anleihenrenditen (bei guter Bonität)für längere Laufzeiten im Jahr 2008 bei 6,3% und im Jahr 2014 bei 3,7%.

National Western Life investment Yield. Verzinsung der Anleihen der National Western Life Lebensversicherung

Kommt also eine Zinswende in den USA, dann steigen hier bei einer Verdoppelung der Zinsen die Gewinne langfristig enorm. Habe ich 1000 Euro Guthaben und der Zins steigt von 2 auf 4 %, dann sind dies lediglich 200Euro mehr Ertrag pro Jahr. Bei der Aktie hier wäre der Gewinn aber enorm, da sich ja praktisch der Gewinn pro Aktie dann verdoppelt und die Aktie sich so im Kurs auch vervielfältigen könnte. Die ganze Sache ist natürlich stark vereinfacht!

Und „wenn die Zinsen nicht steigen?“

Dies ist vor allem in Deutschland die große Sorge, da hier ja Lebensversicherungen über einen Garantiezins verfügen, der über der Rendite von aktuellen Neuanlagen liegt.

Die Moodys und das sonstige NWLI Management haben so ein Szenario bereits vorgedacht, da seit Jahren der größte Teil der Versicherungsabschlüsse nicht mehr in der Sparte der festverzinslichen Versicherungen liegt, sondern bei Index-gekoppelten-Produkten.

National Westernlife Vertragszusammenstellung, fixed vs index based contracts 2010 2011 2012 2013 2014

Bei diesen Index gekoppelten Verträgen bekommt der Versicherte jedes Jahr -oder jeden Monat- je nach Steigerung der Aktienbörsen eine gewisse Gutschrift. Bei Verlusten an der Aktienbörse entsteht kein negativer Betrag. Das System trägt sich dadurch, dass der Versicherungsanbieter praktisch Call-Optionen auf den Index kauft und so mit relativ wenig Kapital dessen Performance abbildet. Meistens gibt es dabei einen so genannten Cap. Ist eine Versicherung also an die Performance des S&P 500 gekoppelt und dieser performt in einem Jahr mit 15 %, dann bekommt der Versicherte maximal 5% und die Versicherung gewinnt zusätzlich an diesem Call.

Eine genaue Berechnung sprengt nun aber jeden Rahmen (auch wenn ich das mal ein wenig durch Excel gejagt habe 😉 ). Das System funktioniert aber im Falle von National Western seit vielen Jahren recht erfolgreich. Die Sorge, dass durch die aktuelle Niedrigszinsphase diese Versicherung also in langfristige Probleme rutscht ist sehr gering.

Fundamental

National Western Life Insurance Company

( WKN: 864167 / ISIN: US6385221022 / NWLI )

Kurs 240$
Buchwert (31.März 2015) 436,35 US$
Branche Versicherung / Lebensversicherung
Enterprise Value / EBITDA 4,9
KGV 8,2

Fazit – Es kann nur besser werden.

National Western Insurance ist eine sogenannte Coumpounding Machine. Das Geschäftsmodell ist im Prinzip sehr, sehr einfach. Geld einsammeln, langfristig in sichere Anlagen parken und am Ende einen Teil an den Versicherten und ein Teil an mich. Natürlich funktioniert dies nur, wenn das angebotene Versicherungsprodukt nicht ein riesiges Minusgeschäft ist und dies ist es nicht. Dies ist natürlich auch der Unternehmensführung zu verdanken, die seit Jahren hauptsächlich Verträge ohne Garantieverzinsung abschließt. Dies ist natürlich ein unheimlicher Vorteil gegenüber den meisten deutschen Lebensversicherern.

Eine Aktie, die bei 55% ihres Buchwerts handelt (der wie gesagt fast ausschließlich in Top-Anleihen investiert ist), selbst beim derzeitigen Zinsniveau langfristig Gewinne erzielen kann und dazu noch Gewinne einbehält und diese für mich wieder verzinst.

Das Ganze ist eine sehr,sehr langweilige Geschichte. Aber machen wir mal das Planspiel im Kopf und nehmen an das Geld kann allein wieder zum Zinsniveau von 2008 (6,1%) anlegen. Dann würden für meine 55 Cents praktisch 1 Dollar zu 6,1 % verzinst, womit wir schon bei Verzinsung meiner 55 Cent von 11,1 % wären. Kann dann aus den Versicherungsverträgen auch noch Geld verdient werden… Wahnsinn.

Natürlich ist das Ganze eine Zinswette. Aber eine sehr sichere bei diesen Assets und einem Enterprise Value /EBITDA von 4,9.

 

PS: Der Artikel ist noch nicht ganz ausgereift, da folgt wohl bald nochmal ne kleine Überarbeitung.

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